SNELLE WINST, HET GOUD DER GEKKEN

augustus 6, 2011 at 1:05 pm 6 reacties

Hoe de banken ten onder gingen en de staten opzadelden met de schulden

door Marc Coucke

 


Dit stuk handelt over de grote zaken- en commerciële banken in Amerika (1), Europa en Japan en niet over de kleinere nichespelers die hun limieten kenden en serieus bezig waren. Het gaat over grootbanken : niet zelden was hun balanstotaal op een tiental jaar tijd groter geworden dan het BBP van het land waar ze gevestigd zijn. Het hoeft dan ook niet te verwonderen dat zij de wereldeconomie aan het wankelen konden brengen en de staten (en dus de burgers) hebben opgezadeld met torenhoge schulden. Wat begonnen is als een oefening in risk management is dusdanig uit de hand gelopen dat het financiële kaartenhuisje ineen moest stuiken.

 

In 1997 heeft de Amerikaanse zakenbank J.P. Morgan een lijst opgesteld van 307 leningen (2) die zij aan grote firma’s had toegekend voor een totaal bedrag van bijna $ 10 miljard. Voor dit bedrag aan leningen moest J.P. Morgan reserves aanhouden voor het geval de leningen niet terugbetaald werden en daardoor werd hun bewegingsvrijheid beperkt om aan andere klanten leningen toe te kennen.  Hun bewegingsvrijheid werd ook beperkt door interne regels die om redenen van risicodiversificatie slechts een beperkte blootstelling toelieten aan bepaalde industriële sectoren, zoals bij voorbeeld de auto-industrie.

Om hier een mouw aan te passen heeft J.P. Morgan in 1997 een special purpose vehicle (SPV) opgericht dat het risico op zich nam dat het zou kunnen verkeerd aflopen met deze 307 leningen. Deze leningen bleven in de boeken van J.P. Morgan maar het risico zat bij het SPV, dat van J.P. Morgan regelmatige premiebetalingen kreeg. De beheerders van deze SPV hadden uitgerekend dat zij slechts $ 700 miljoen fondsen nodig hadden om de volle $ 10 miljard aan leningen te verzekeren. Die fondsen zijn zij gaan halen bij investeerders (pensioenfondsen bij voorbeeld) aan wie zij verschillende soorten (tranches of schijven) obligaties aanboden, die gedekt waren door de premiebetalingen en de interesten op de $ 700 miljoen die de SPV ging investeren. De SPV bood junior, mezzanine en senior notes aan. De junior notes droegen het hoogste risico en kregen daarom ook een hogere coupon. De junior notes zouden de eerste wanbetalingen opvangen. De mezzanine en senior notes eventuele latere wanbetalingen tot het bedrag van $ 700 miljoen was bereikt. De kans dat er meer dan $ 700 miljoen niet zou terugbetaald worden achtten zij onbestaande.


Om de investeerders over de brug te halen vroegen zij aan Moody’s een credit rating aan voor deze notes. Moody’s ging akkoord om aan 2/3 van deze obligaties de hoogste rating (AAA) toe te kennen. De notes waren aantrekkelijk voor de investeerders want ze kregen een hogere coupon voor een gelijkaardig risico (AAA). Op enkele weken tijd waren deze notes verkocht en was J.P. Morgan van het risico bevrijd en konden zij meer leningen toekennen aan andere bedrijven. Twee vliegen in één klap : het kredietrisico was afgesplitst van de leningen waardoor ze nog slechts 1,6% reserves moesten aanhouden in plaats van  8% zoals de Basel-akkoorden voorschreven en ze verdienden een mooie stuiver aan de verkoop van de obligaties. Dat was een groot succes en smaakte naar meer.

Begin 1998 haalde J.P. Morgan nog eens $ 10 miljard risico uit zijn eigen boeken en begon deze ‘oplossing’ ook aan te bieden aan andere banken, vooral in Japan. Ook de Europese banken, zoals Credit Suisse en BNP Paribas, begonnen deze ‘dienstverlening’ aan te bieden. Om hun klanten niet voor het hoofd te stoten weigerden de Europese banken echter de namen vrij te geven van de firma’s wiens kredietrisico ze uit hun boeken wilden halen. Tegen maart 1998 was wereldwijd al $ 300 miljard kredietrisico afgesplitst en ondergebracht bij goedgelovige investeerders.

EFFECTISERINGSTREIN

 

Effectisering (of in het jargon securitization) bestaat al sinds de jaren 1980. Het is een techniek waarbij banken een groot aantal leningen bundelen en ze onder brengen in een speciale vennootschap (al dan niet met deze bank verbonden). Deze leningen kunnen van allerlei aard zijn : investeringsleningen aan firma’s, hypotheekleningen aan gezinnen, autoleningen, studentenleningen, kredietkaartleningen, enz. De speciaal opgerichte vennootschap geeft dan effecten uit die de houders een interest bieden, waarvan de hoogte afhankelijk is van het risico dat ze nemen. Deze effecten zijn gewaarborgd door de bundel leningen die de vennootschap heeft gekocht van de bank. Ze worden daarom asset-backed securities genoemd of met een algemene term collaterized debt obligation of CDO. Wat J.P. Morgan in 1997 op poten heeft gezet was ook een vorm van effectisering maar zij gingen nog een stap verder. In de Special Purpose Vehicle zaten geen leningen maar een soort verzekeringscontracten op de 307 leningen die J.P. Morgan bij zijn klanten had uitstaan. De houders van de effecten hadden dus geen 307 leningen als waarborg (collateral) maar wel verzekeringen op die leningen, credit default swaps of CDS avant la lettre.

Het effectiseringstreintje liep zo goed dat de banken een versnelling hoger wilden schakelen en overstappen van sporadische ad hoc deals naar een productielijn van CDO-deals. De grootste hindernis om hiertoe te komen was het bepalen van het risico dat vastzat aan de effecten die ze op de markt brachten. Bij de eerste opzet kende J.P. Morgan de namen en de kredietwaardigheid van de firma’s aan wie de 307 leningen waren toegekend en was het mogelijk het risico op wanbetaling redelijk goed in te schatten. Bij de latere deals werd dat veel moeilijker. De namen van de firma’s werden niet meer vrijgegeven en de Credit Rating Agencies waren verplicht een beroep te doen op hun voorspellingsmodellen die gebouwd waren op de kredietgeschiedenis van de zakenwereld om een rating te kunnen toekennen.

Het werd helemaal onmogelijk om een betrouwbare rating toe te kennen wanneer de bundel leningen bestond uit honderdduizenden studentenleningen of twijfelachtige hypotheekleningen. De wiskundige modellen waren krakkemikkig want er waren geen historische gegevens voorhanden over wanbetalingen in dit segment en ze waren gebaseerd op de premisse dat de toekomst een grote overeenkomst vertoont met het recente verleden. Wat de huizenmarkt betrof was dit een zeer foute onderstelling. Een andere grote onbekende was de correlatie : in welke mate veroorzaakt één wanbetaling een andere wanbetaling.

 

Onder druk van de grote klanten, die de voorspellingsmodellen van Moody’s, Standard and Poor’s en Fitch kenden en uitkienden, en ook omdat ze er zoveel geld aan verdienden – in 2007 hadden de 3 groten een gezamenlijke omzet van $ 6 miljard waarvan meer dan de helft uit de CDO-business (3) – bleven de kredietbeoordelaars maar ratings toekennen.  In 2006 en 2007 werden voor ongeveer $ 640 miljard CDO’s uitgegeven (4). Een CDO had een gemiddelde waarde van ongeveer $ 830 miljoen. Een tranche had een gemiddelde grootte van $ 109 miljoen en de gemiddelde fee voor een credit rating van een tranche was  $ 100.000. Tegen januari 2008 hadden ze aan 64.000 CDO tranches een AAA-rating gegeven, terwijl er in de hele wereld op dat ogenblik slechts 12 firma’s waren die deze rating verdienden (5). Heel dikwijls werd een hogere rating toegekend aan een tranche dan aan de inhoud van de bundel leningen die als waarborg moest dienen. De kredietbeoordelaars hebben zich dus gewillig laten op sleeptouw nemen en hebben grote beoordelingsfouten gemaakt, wat nochtans hun core business was.

 

De effectisering was goed op gang gekomen. J.P. Morgan had in 1999 zijn ‘Guide to Credit Derivatives’ op 15.000 exemplaren verspreid bij zijn klanten en de mensen die de oorspronkelijke deals hadden gemaakt waren intussen uitgezwermd naar andere banken in New York of Londen. Het liep als een sneltrein. De CDO’s gingen als warme broodjes de deur uit. De leningen, die opgekocht werden als collateral om CDO’s te maken, droogden op. Men was steeds minder kieskeurig. Subprime was geen probleem want het kwam toch in een groot pakket leningen terecht en het risico zou aldus verdund worden. Wanneer men niet genoeg leningen kon opkopen als collateral stak men in de bundel dan maar tranches van eerder uitgegeven CDO’s. Aldus werden CDO’s van CDO’s gemaakt of CDO Squared. Een ander bron van collateral waren de Credit Default Swaps of CDS, een soort verzekeringscontracten die werden uitgeschreven om het risico op wanbetaling van bepaalde leningen te dekken. Dat waren een soort weddenschappen tussen 2 partijen. Hoe groter de kans op een wanbetaling hoe meer de CDS waard werd. Hiermee werden Synthetic CDO’s gemaakt.

SCHADUWBANKEN

 

Ook de Belgische banken speelden gretig mee met de grote jongens. KBC Financial Products was een belangrijke filiaal van KBC in Londen die veel winst genereerde. In hun Risk Report 2007 (6) staat dat zij voor € 26,6 miljard CDO’s hadden gemaakt en grotendeels verkocht aan derden. Daarnaast hadden zij nog voor € 29,8 miljard dergelijke producten in hun eigen boeken staan waarvan ongeveer de helft verzekerd was door de Amerikaanse monoline verzekeraar MBIA, die later zelf in de problemen is gekomen en zijn verzekeringscontracten niet langer wilde honoreren. Fortis, sinds 2004 onder leiding van Jean-Paul Votron, die jarenlang bij Citibank had gewerkt, liet zich ook niet onbetuigd.


Op 30 september 2007 had Fortis een algemene risicoblootstelling van € 317 miljard, waaronder een Structured Credit Investment Portfolio (7) van € 50,1 miljard waarvan € 8,7 miljard blootgesteld was aan subprime risico. In 2009 komt € 20,5 miljard van deze portefeuille in handen van het SPV Royal Park Investments (8), die er € 11,7 miljard voor betaalt. Het is beide banken later zuur opgebroken. (Ter vergelijking van deze cijfers : het Belgisch BBP is van de grootteorde van € 350 miljard.)

 

De CDO’s werden aan de lopende band gemaakt maar het back office kon niet volgen. Er was veel papierwerk want men kon geen beroep doen op standaardcontracten. Dit zorgde ervoor dat er een gemiddelde achterstand was van 18 werkdagen. Wanneer het kaartenhuisje ineenstortte heeft dat voor veel problemen gezorgd omdat veel overeenkomsten niet geldig ondertekend waren. Bepaalde tranches van de CDO’s (vooral de super senior) vonden ook moeilijk kopers. Ze werden beschouwd als superveilig en kregen dan ook geen aantrekkelijke coupon. De banken bleven er dikwijls mee zitten. Aangezien ze hiervoor weer meer reserves moesten aanleggen hebben vele banken een uitweg gezocht. Ze richtten shadow banks op, een SIV (structured investment vehicle) of een bank conduit,  waar ze deze ‘beleggingen’ parkeerden zodat ze niet meer in hun boeken stonden. Deze vennootschappen waren formeel onafhankelijk van de bank maar waren zodanig opgezet dat in geval van nood de bank de verplichtingen van deze vennootschappen moest overnemen. Citibank heeft zo 7 van deze shadow banks opgericht waar in 2007 voor een totaal van $ 100 miljard aan beleggingen (9) geparkeerd stond.

Deze shadow banks werden ook ‘gevoed’ door de banken door  kredietlijnen toe te staan die dikwijls een looptijd hadden van 360 dagen. Aangezien die kredieten minder dan één jaar liepen waren de banken door Basel niet verplicht hiervoor reserves aan te leggen. De FED in Amerika en de FSA in Groot Brittanië hielden geen toezicht op deze shadow banks en stelden tot hun grote verbazing vast dat tegen 2007 reeds voor $ 2.200 miljard ‘beleggingen’ in deze shadow banks zat en dat de Hedge Funds daarnaast ook nog eens $ 1.800 miljard beheerden. Alles samen genomen zat er meer ‘geld’ in het officieuze circuit dan bij de gecontroleerde commerciële banken.

OP ’S BURGERS RUG

 

Het eerste duidelijke teken dat er zware storm op komst was kwam er in juli 2007. Twee grote hefboomfondsen van Bear Stearns, die  ondergekapitaliseerd waren en dus zwaar beroep deden op kredieten en bovendien veel belegd hadden in rommelproducten, gingen over de kop omdat investeerders hun inleg terug eisten en de kredietlijnen afgesloten werden. Het hek kwam helemaal van de dam met het faillissement van Lehman Brothers op 15 september 2008. Toen viel het kaartenhuisje helemaal in elkaar en werd de grote ravage pas echt zichtbaar.

De toxic assets zaten overal. Alle onderlinge vertrouwen tussen de banken was zoek. Het was elk voor zich en geen enkele bank wilde nog geld uitlenen aan een andere. Het geldcircuit, waar de hele economie van afhangt zoals ons lichaam slechts kan functioneren dankzij de bloedsomloop, zou stil vallen. De overheden hadden geen andere optie dan tussen te komen en de boel te redden. De banken waren too big and too interconnected to fail. Daardoor zaten de staten opgezadeld met de problemen. Zij hebben een acute crisis vermeden door de schuldenberg van de financiële wereld op de schouders van de burgers te laden en hem vooruit te schuiven naar de toekomst. Het probleem is daarom nog niet van de baan en zal ons nog achtervolgen zolang er geen fundamentele wijzigingen komen.

CONCLUSIES

 

De financiële wereld is zoals een ijsberg : er is een stuk zichtbaar boven water maar het grootste (en gevaarlijkste) stuk is onzichtbaar zowel voor het grote publiek als voor de toezichthouders. Het is een wereld op zich die ver verwijderd is van de reële economie en er in hun perceptie geen uitstaans mee heeft. Zij spreken over geld als iets abstracts. Zij goochelen op hun computerscherm met miljoenen dollars of euro’s maar zien geen verband met de echte wereld. Er gelden speciale spelregels bij voorbeeld op gebied van verloning. Er wordt een speciaal jargon gebruikt en zij maken heel complexe producten (financial engineering !). Dat komt hen goed uit. Er is minder transparantie en het creëert een aura van degelijkheid en exclusiviteit. Het wordt daardoor ook moeilijker voor de toezichthouders en zij krijgen vrij spel. De financiële wereld is een ‘giant betting machine’ (10) geworden. Mervyn King, de Gouverneur van de Bank of England sprak in 2009 van ‘casino trading’. Dit is geen boutade maar dagelijkse werkelijkheid als men beseft dat elk afgeleid product zoals een optie of een CDS niets anders is dan gokken op de toekomstige waarde van het onderliggend goed en die markt in afgeleide producten geschat wordt op $ 20.000 miljard of als men leest dat Jerôme Kerviel in 2008 bij de Société Générale voor rekening van de bank met € 50 miljard kon gokken op 3 beursindexen. Het was voor de banken gemakkelijker geworden geld te verdienen door te gokken dan door geld te verschaffen aan de reële economie. Het perverse is dat zij daarvoor jetons gebruiken die niet te onderscheiden zijn van het geld dat in de reële economie circuleert. Het erge is dat men ervan uitgaat dat zij daarbij welvaart creëren. Welvaart wordt enkel gecreëerd door het omzetten van grondstoffen in nuttige producten of diensten met de inzet van het menselijk vernuft maar zeker niet door het schuiven met geleend geld. Dit hele circus is tenslotte ook slechts mogelijk omdat de grootbanken het monopolie hebben verworven van de geldcreatie en er in grote mate naar eigen goeddunken kunnen mee omspringen. Gillian Tett drukt het mooi uit : ‘Finance stopped being a servant of the economy. It has become its master.’ (11)

_____________________________________________

(1)  In Amerika waren er naast de grote retail banken zoals Citibank, Bank of America, enz. ook een aantal grote zakenbanken of brokers, zoals Merill Lynch, Bear Stearns, J.P. Morgan, Goldman Sachs, Lehman Brothers, Morgan Stanley.

(2)  Gillian Tett, ‘Fool’s Gold’, p. 63

(3)  Gillian Tett, p. 119 en Anna Katherine Barnett-Hart, p.18 in http://www.hks.harvard.edu/m-rcbg/students/dunlop/2009-CDOmeltdown.pdf

(4) Anna Katherine Barnett-Hart, p.6 en Onderzoek naar Fortis NVp. 117 (http://www.ageas.com/Documents/NL_final_report_dutch_investigation_20100616.pdf)

(5) Financial Times, 14 oktober 2009.

(6)https://multimediafiles.kbcgroup.eu/ng/published/KBCCOM/PDF/COM_RVG_pdf_risk_report_2007_def.pdf

(7) Onderzoek naar Fortis NV, p. 116, 123 en 132

(8) www.royalparkinvestments.com

(9) Gillian Tett, p.231

(10) Gillian Tett, p. 158

(11) Gillian Tett, p. 301
*Gillian Tett, ‘Fool’s Gold’, 2010, Schimon & Schuster, 301 p., ISBN-13: 9781439100134
(gepost door jc)

Entry filed under: boeken, Ekonomie, Europa, Media, Politiek Belgie, Samenleving, VS. Tags: , , , , , , , , , , , , , .

AFRIKAANSE HOEDERS VAN BELGISCH TRAPPISTENBIER “NO FUTURE”

6 reacties Add your own

  • 1. Paul Tack  |  augustus 7, 2011 om 9:31 am

    Ziet niemans dat de keizer geen kleren aan heeftr en naakt paradeert? Of durft niemand het harop te zeggen?
    Als zoveel staten zo diep in de schulden zitten, toont dat niet overduidelijk dat we met z’n allen ver boven onze stand leven.
    Geld id een middel om gemakkelijk te ruilen. Maar is zijn meer middelen dan ruilwaar!
    Paul Tack

    Beantwoorden
  • 2. tom  |  augustus 8, 2011 om 5:45 am

    Een pertinente analyse, bravo. Alleen zou ik er deze caveat aan toe voegen: denk niet dat het probleem zich enkel situeerde in de financiele wereld, terwijl er intussen met de ‘reele economie’ niets aan de hand was. Zoals water altijd het laagste punt zoekt, zoekt kapitaal altijd de hoogste opbrengst. “Het goud der gekken”, om Coucke’s goed-gekozen omschrijving van de financiele zeepbel te gebruiken, betovert wanneer het goud van de productieve investeringen teleurstelt. Dat dit laatste nog steeds het geval is, blijkt uit het enorme globale overaanbod aan werkkrachten en technologie. De soberheidsmaatregelen die nu overal genomen worden, maken dat overaanbod nog groter, en dus de winst die de reele economie genereert, kleiner. De massa waardepapieren die de afgelopen decennia gecreeerd zijn, eist haar deel van die winst. De rating bureaus kunnen niet anders dan de verwachting dat ze die zullen krijgen lager inschatten. Met andere woorden, een algemene kapitaal-devaluatie wordt onvermijdelijk. De financiele bubbel is er nog steeds. Hij is opgelapt met ‘roustinekes’ maar lekt langs alle kanten, zoals vorige week bleek op de beurzen. Dat die bubbel niet door een gecontroleerde deflatie kan worden afgelaten komt doordat, het fictieve, speculatieve kapitaal zoals Coucke opmerkt “niet te onderscheiden (is) van het geld dat in de reële economie circuleert”. Het ene zal het andere in zijn val meesleuren en zo een algemene verarming en intense sociale spanning meebrengen.

    Beantwoorden
  • 3. jefc  |  augustus 8, 2011 om 7:37 am

    De reële economie is eerst naar de knoppen gegaan, flink geholpen door het duo Thatcher-Reagan. Van dan af treft alle politici schuld, maar de sociaal-democraten het meest. Zij zetten hun principes aan de kant, lieten zich verleiden door de ‘postjes’ en misleiden door de verkiezingsuitslagen.
    Enkeke oude krokodillen (Claes, Tobback) hebben jaren geleden al toegegeven dat ‘wij niet waakzaam genoeg zijn geweest’. Dat is een eufemisme. Controle op de banken en de oprichting van een grote overheidsbank stonden op het programma van de nieuwe aantredende voorrzitter, K. Van Miert. Dat was eind jaren 70…

    Beantwoorden
  • 4. jefc  |  augustus 9, 2011 om 7:10 am

    JP Everaerts schrijft in De Groene Belg:

    Op “Het salon van Sisyphus” is dezer dagen een verdienstelijke analyse te lezen, van de hand van Marc Coucke, over hoe grootbanken het zo ver dreven dat “hun balanstotaal op een tiental jaar groter geworden was dan het BBP van het land waar ze gevestigd zijn. Het hoeft niet te verwonderen dat zij de wereldeconomie aan het wankelen konden brengen en de staten (en dus de burgers) hebben opgezadeld met torenhoge schulden. Wat begonnen is als een oefening in risk management is dusdanig uit de hand gelopen dat het financiële kaartenhuisje ineen moest stuiken.” (Voor de truucs die de banksters uit hun hoge hoeden toverden: zie https://salonvansisyphus.wordpress.com/2011/08/06/snelle-winst-het-goud-der-gekken/ )

    En wat nu ? Wat als morgen onze overheden de lonen van de ambtenaren niet meer kunnen ophoesten, de pensioenen niet meer storten, de ziekteverzekering niet meer financieren, de bedrijven die voor de overheid werken, niet meer kunnen betalen ?
    “Daar komt oorlog van. Zo ging het in de jaren dertig ook. En na een oorlog kan weer van voorafaan begonnen worden.”
    “Een oorlog in het nucleaire tijdperk ? Welke westerse staat wil daar nog aan beginnen ?”
    “Een burgeroorlog dan. De mensen zullen onder elkaar vechten. Om de simpelste zaken; om eten.”
    Totdaar een gesprekje van op zondag. Gesprekje zoals je er dezer dagen wel her en der voeren kan.

    mediadoc.diva@skynet.be

    Beantwoorden
  • 5. H. Van Meir  |  augustus 9, 2011 om 9:43 am

    Goede samenvatting van Marc van dit aspect van het probleem. Waarom heeft deze praktijk een dergelijk succes gehad? Louter uit gretigheid van institutionele beleggers en ook van het grote publiek (u en ik ….heu ik eigenlijk niet). Niemand is verplicht dergelijke “producten” te kopen. Zoals ik vroeger al eens zei : Als je deze constructies niet kan inschatten, dan blijf je er beter af, wie ze wel kan inschatten, die koopt ze so-wie-so niet, tenzij hij echt wil gokken, maar dan moet hij de gevolgen ook dragen.

    Beantwoorden
  • 6. Openbare Bank » Geld kan je arm maken  |  augustus 9, 2011 om 2:27 pm

    […] SNELLE WINST, HET GOUD DER GEKKEN […]

    Beantwoorden

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s

Trackback this post  |  Subscribe to the comments via RSS Feed


Categorieën

Enter your email address to follow this blog and receive notifications of new posts by email.

Doe mee met 1.204 andere volgers


%d bloggers op de volgende wijze: